EV/EBITA

워렌버핏, 앙드레 코스톨라니, 앤서니 볼튼은 저평가주를 찾기 위해 기업들의 EV/EBITDA를 서로 비교했다.

1. EV란?

EV = 시가총액(주주몫) + 순차입금(채권자 몫)

EV(Enterprise Value)는 기업의 가치.

주주와 채권자로 부터 기업을 완전히 인수하는데 필요한 자금.

2. EBITDA란?

EBITDA = 당기순이익 + 법인세 + 감가상각비

EBITDA(Earning Before Interest, Tax, Depreciation and Amortization)는 기업의 순수한 영업활동을 통한 현금창출능력.

손익계산서에서 EBITDA를 계산할려면 "당기순이익"에서 법인세, 이자비용, 감가상각비를 더하면 된다.

▶EBITDA를 보는 이유는?

국가 또는 기업규모별 서로 다른 법인세나, 실제로는 현금지출이 없는 감가상각비, 채권단에게 지불할 이자비용을 제외하고 기업의 이익 창출능력만으로 보기위해 (사실 투자자 입장에서 법인세와 이자비용은 뺄 이유가 없다.)

3. EV/EBITDA 란?

EV/EBITDA는 주주와 채권자의 지분을 모두 인수 했을 경우 영업현금흐름으로 몇년만에 투자원금을 회수할 수 있는지를 나타낸다.

4. PER와의 차이점

PER = 시가총액 / 당기순이익

EV/EBITDA= (시가총액+순차입금) / (당기순이익+법인세+이자비용+감가상각비)

■차이점

기업가치를 주주자본 뿐만 아니라 채권자자본도 함께 본다.
당기순이익이 아닌  현금창출능력만을 이용한다.

설비투자가 많은 제조업 비교에 유리한 지표

■공통점

동종업계의 다른 회사와 비교에 사용되는 상대평가에 사용되는 지표

기업가치 대비 이익을 창출 능력을 평가하는 지표

■PER가 높고 EV/EBITDA가 낮은 경우

기업의 규모에 비해 부채가 작고 감가상각비가 큰 경우에 나타날 가능성이 높다. 특히 금융권으로부터 부채를 지지않고 자산으로 투자하고 감가상각하는 경우에 나타날 가능성이 크다. 감가상각비란 외부로 지출되지 않는 비용이므로 이자비용을 줄이거나 금융소득으로 변할 가능성이 크므로 급격한 턴어라운드 기업이 될 가능성이 있다.  

■역으로 PER는 낮은데 EV/EBITDA는 높은 경우

외부로부터 부채를 끌어들여 사업을 하는 경우에 레버리지 효과일 가능성이 크다. 즉 부채가 크고 업황이 좋을 경우 나타나는데 이 경우 업황이 나빠지면 이자비용과 감가상각비로 인해 급격하게 실적이 나빠질 가능성이 높다.

5. 유의사항

▶EV/EBITDA는 연결재무제표를 전제로 해야한다.

EV가 자회사를 전제로 구성되어있기 때문에 EBITDA도 연결재무제표로 계산해야 한다.

연결대상기업의 자의적 선정 문제가 될수있다. (실지배력에 대한 명확한 기준이 없는 경우가 있음)

연결 영업이익에는 비지배지분 귀속이익 포함.

▶자기주식의 문제: 자사주를 제외해야 한다.

▶동일 산업내에서 타기업과 비교에 사용되어야 하는 상대지표이다.

감가를 무시하기 때문에 장치산업에 적합

▶파생상품관련 회계처리에 문제
파생상품관련 비용을 영업이익에 반영하냐 영업외손익으로 처리하냐에 따라 차이가 남.

▶선수금 문제(선수금을 많이 받아 지표가 낮아지는 오류)

▶모든 투자지표가 그렇듯 과거의 데이터이다. 

6. 단점

▶투자자 입장에서 이자와 법인세를 제외할 이유가 없다.

과거 국가별 법인의 실적을 비교하는데서 고안된 지표인데 잘못 사용되고 있다.

▶기업의 현금창출력을 좌우하는 또다른 항목인 '영업활동의 자산부채 변동'을 완전히 제외하고 있다.

영업활동 자산부채 변동이란 쉽게 말해 재고자산, 매출채권, 매입채무의 변화인이다. 예를 들어 당기순이익의 원천인 매출이 실제 현금이 유입된 것이 아니라 매출채권을 발행해 올린 것이라면 EBITDA의 시작이 된 당기순이익부터 아무런 의미가 없어진다.

이 문제가 극명하게 드러난 실제 사례가 대우건설 매각 건으로 금호아시아나그룹으로의 매각 당시 대우건설은 EBITDA는 수천 억에 이르는 건실한 대기업이었지만 사실은 매출채권, 미청구공사 등으로 인해 제대로 들어오는 현금은 거의 없는 부실 기업이었다.

이런 모든 문제를 해결할 수 있는 재무제표가 존재하는데 바로 현금흐름표다. 현금흐름표는 엉터리 EBITDA와는 달리 이자비용, 세금을 꼬박꼬박 제외하고 영업활동 자산부채의 변동까지 온전히 반영한다. 그럼에도 EBITDA가 애용되는 것은 (특히 부실한)기업 입장에서 EBITDA가 더 유리한 측면이 있고 이를 활용하는 증권사나 IB(투자은행) 관계자들도 회계 전문가들이 아니기 때문.

따라서 EBITDA란 엄연히 실제 현금 창출력과는 거의 상관이 없는 가상의 지표라는 것을 반드시 유념해야 된다. 특히 매출채권 미청구공사로 인해 고질적인 회계 논란을 빚는 수주산업인 건설업, 조선업 등에서 EBITDA란 어떤 측면에서도 아무 짝에도 쓸모가 없다.

따라서 EV/EBITDA는 장치산업에 한정하여 PER의 보완 도구로서 사용하는 것이 적당하리라 개인적으로 생각한다.

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실무적관점에서본 가치평가-new-201807-new.pdf

 

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